Riesgo y osos panda

Si el riesgo en la inversión es la posibilidad de pérdida del capital, en la biología es la posibilidad de la extinción.

¿Qué nos enseña entonces la evolución sobre cómo enfrentarnos a la incertidumbre en la inversión?

El proceso del que más he aprendido y que más me ha influido en mi manera de gestionar el riesgo y de invertir en general, es precisamente aquel que lleva miles de millones de años lidiando con el riesgo y la supervivencia —antes incluso de que nosotros nos hiciéramos la pregunta o intentáramos definirlo; el de la evolución biológica.

Éste fue el tema de mi charla en la pasada Escuela de Verano de Value School (mis disculpas por el molesto rectángulo que se nos coló en la grabación). Tras el vídeo, el post tratando el tema principal.

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El hombre que ahorró $2 billones al mundo

[Si estás leyendo esto y nunca has oído hablar de Jack Bogle, cuando termines el artículo, pregúntate por qué en tu banco nunca te contaron nada sobre él].

Cuando intentas cambiar el mundo primero te ignoran, luego se ríen de ti, después te atacan y finalmente tus enemigos abrazan el nuevo mundo que has creado.

—Mahatma Gandhi.

(Junto a Manuel Llamas, Luis F. Quintero, Domingo soriano y Luis Alberto Iglesias, charlamos sobre Bogel en este programa de «Tu dinero nunca duerme» de esRadio)

El patrón al que se refería Gandhi se repite en revolucionarios que han transformado industrias enteras, como Henry Ford con la automoción o Steve Jobs con la telefonía y la música. Del mismo modo, John Clifton Bogle (fallecido el pasado 16 de enero de 2019 a los 89 años) transformó y democratizó a lo largo de cuatro décadas una de las industrias más elitistas y restrictivas de la historia, la de inversiones y gestión de activos.

Jack, como prefería que le llamasen, era poco conocido fuera de la industria de la inversión. Sin embargo, su impacto en los ahorradores de todo el mundo ha sido mucho mayor que el de cualquier otra iniciativa privada o pública al respecto: La revolución que inició Bogle hace 40 años le supone a los inversores de todo el mundo ahorrarse unos $155.000 millones al año, más de la mitad de todo el patrimonio invertido en fondos en España (ver Anexo 1 al final del artículo).

A lo largo de una inesperadamente larga y accidentada vida, Bogle consiguió democratizar la exclusiva industria de la gestión de activos —dominada por grandes bancos y altas barreras de entrada—, hasta convertirla en un servicio al alcance de todo el mundo independientemente del tamaño de su patrimonio.

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Entrevista en InbestMe

El pasado mes de marzo el amable equipo de InbestMe.com me hizo algunas preguntas sobre el mundo de la inversión y mis opiniones personales. A continuación reproduzco una versión ligeramente más extensa de dicha entrevista.

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La persistencia del momentum

“Se pueden mover montañas y desviar el curso de los ríos, pero no se puede cambiar la naturaleza humana.”

Proverbio medieval japonés.

El momentum —o inercia de los precios a moverse en la misma dirección previa más allá de lo que podríamos esperar de un camino al azar— es el factor de inversión más antiguo, intenso, persistente y ubicuo de todos los descubiertos y analizados hasta la fecha [ver nota 1 al final del artículo]:

Sin embargo la evidencia empírica por sí sola no garantiza que esta u otra anomalía vaya a seguir manifestándose en el futuro. Como vimos antes aquí, en fenómenos emergentes producidos por la acción humana como la economía y y los mercados, la evidencia empírica nunca es suficiente y necesitamos saber y comprender por qué suceden las cosas. Nos hacemos entonces dos preguntas clave:

  1. ¿Por qué ocurre este fenómeno en todos los mercados y en todas las épocas?
  2. Y lo más importante a la hora de utilizarlo realmente para invertir nuestro dinero: ¿seguirán mostrando los precios esta «inercia» en el futuro?

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Resonancias filosóficas, I

¿Por qué que el empirismo y las matemáticas funcionan tan bien para construir puentes o poner satélites en órbita, pero al invertir llevan con frecuencia a la catástrofe?

La respuesta más habitual a esta aparente paradoja es que se trata de un problema de falta de talento. Persiste el mito de que cuanto más complicado sea un modelo o estrategia de inversión, más «inteligencia» se ha invertido en él y por lo tanto más efectivo tiene que ser a la hora de conseguir rentabilidad.

Esta forma naïf de pensar (habitual entre políticos profesionales y altos directivos) se basa en la falacia de que si un problema es de difícil solución, es suficiente —como si de echar sal a un plato soso se tratara— con asignar más talento y medios para resolverlo. Como comentábamos en el post anterior, la industria de la inversión idolatra el empirismo y las matemáticas (una herramienta neutral en sí misma) hasta convertirlas en coartada y excusa para asumir riesgos irresponsables (por ausencia de skin in the game en la industria) con el dinero de los clientes.

Desgraciadamente el mundo real no funciona así. Hay un tipo de problema en el que cuanta más inteligencia y recursos se destinen, mejores serán los resultados (por ejemplo en Física, Ingeniería, Medicina y en general en las ciencias duras). Pero hay otro tipo de problemas en los que, una vez superado cierto umbral de complejidad y sofisticación propios y adecuados al medio, aportar más talento y recursos no se acompaña de mejores resultados. Desgraciadamente para nuestros ahorros, la economía y los mercados pertenecen al segundo tipo.

«Si tienes un CI de 150, véndele 30 puntos a otro. Necesitas ser inteligente pero no un genio: Invertir no es un juego donde el jugador con un CI de 160 supera al que tiene 130. La racionalidad de lo que estás haciendo es esencial».
—Warren Buffett.

El problema es pues mucho más profundo de lo que aparenta a simple vista. Se trata de una diferencia epistemológica fundamental entre un tipo de problema y otro. Es decir, de intentar dibujar dónde están los límites de lo que podemos y no podemos conocer del medio que nos interesa, y actuar en consecuencia.

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El Quant Arrepentido

[Este post surge a partir de mi aparición en el programa de radio «Tu dinero nunca duerme» que se puede escuchar aquí, en el que hablamos, entre otras cosas, del peligro de los quants]

Un bánkster (izq.) y su fiel quant, conspirando para aumentar el riesgo de sus clientes sin que lo noten. Si sale bien ellos ganan, si sale mal pierden los clientes; o sea tú.

Un quant es alguien que quería construir puentes, motores más eficientes o entender mejor el Universo; pero descubrió que las facturas se paga más fácilmente desde el cubículo de un banco. El término viene del inglés quantitative analyst, o analista cuantitativo (por aquello de que «calcula y cuantiza» cosas).

Se trata de una especie relativamente moderna en el ecosistema financiero, antaño dominada por abogados y economistas tradicionales. Y aunque siempre ha habido actuarios y gente preocupada por medir y valorar con precisión, fue a finales de los años ‘90 cuando de verdad empezaron a crecer como champiñones dentro de las entidades financieras de todo el mundo.

Para los directivos de dichas entidades —cada vez más arrogantes y cortoplacistas ejecutivos con su MBA tatuado en la frente—, la llegada de los quants fue recibida como agua de mayo. Buscaban una manera de aumentar sus bonus de fin de año, y sólo veían tres formas de conseguirlo. Despidiendo gente, vendiendo más, o asumiendo más riesgos (con el dinero de los clientes, claro) .

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No hacer nada

Todas las desgracias del hombre se derivan del hecho de ser incapaz de estar tranquilamente sentado y en soledad en una habitación.

—Blaise Pascal

[El ‘pensamiento‘ de Pascal se ha comprobado empíricamente: Frente a la opción de pasar 15 minutos solo en una habitación aislada sin ninguna distracción, o bien contar en esa habitación con la opción de poder autoinfligirse a voluntad una dolorosa descarga eléctrica; 2/3 de los hombres y 1/4 de las mujeres prefirieron darse más de una descarga eléctrica durante esos 15 minutos].

A todo inversor le llega, tarde o temprano, su «momento Pascal». Un día reconoce que se siente incapaz de seguir contemplando las variaciones de los precios «sin hacer nada al respecto».

Una especie de energía potencial, cuando no directamente dolor, se va acumulando dentro de uno mismo a medida que pasan los días y meses. Contemplar el camino errante de los precios en su ordenador o la pantalla del móvil, ver cómo su cuenta sube y baja como una montaña rusa y a continuación meterse las manos en los bolsillos, empieza a costar más y más esfuerzo.

Entiéndase bien, toda estrategia tiene unas condiciones que, de cumplirse, nos llevan a actuar de un modo u otro. Me refiero a esos periodos de tiempo —que pueden durar años según el tipo de estrategia—, en los que nuestro plan de inversión nos dice que no hay que hacer nada, o a esos otros periodos de turbulencia en los que parece que el mundo se acaba y sentimos que deberíamos hacer más de lo que nuestra estrategia nos dice que hay que hacer.

Y sin embargo, el mundo no cesa de gritar y moverse a nuestro alrededor. Las redes sociales y los canales de noticias no dejan de vomitar novedades, mientras los precios no cesan de cambiar a cada instante, poniendo en una duda constante nuestro plan.

¿Cuánto tiempo puede resistir un ser humano frente a una exposición al ruido tan directa y continuada? Desgraciadamente, no mucho si no se ha preparado para ello. El problema que tenemos todos viene «de serie» con el equipamiento biológico con el que nacemos, pues nuestro cerebro está programado evolutivamente para intentar encontrar patrones —una narrativa que dé sentido al mundo— incluso donde no la hay, y actuar en consecuencia a la mayor brevedad posible.

Una gran mayoría de interesados en la inversión acuden a los mercados atraídos por las ganancias rápidas y sin esfuerzo, descubriendo al poco que los unicornios no existen, y que sólo superar ligeramente la rentabilidad natural de los activos es extremadamente difícil y costoso (cuando no directamente un timo).

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El mensaje oculto de los índices

Spoiler para recién llegados al mundo de la inversión: A largo plazo, 9 de cada 10 fondos no consiguen batir al índice de referencia que pretenden superar. Esto quiere decir que el fondo de gestión activa (con ese «gestor estrella» tan de moda) que le ofrecen en su sucursal bancaria (o en el lujoso despacho de banca privada, como si fuera algo muy especial y exclusivo «sólo para unos pocos»), tiene solo una probabilidad entre diez de superar al índice. Índice con una probabilidad alrededor del 90% de resultar más rentable y en el que podría invertir hasta 70 veces más barato. Nos lo recuerdan cada año con puntualidad religiosa Pablo Fernández en España y para el resto del mundo los informes SPIVA.

Tras el estupor inicial —si desconocía esta realidad, tómese su tiempo para meditar en qué le han metido sus ahorros todos estos años…—, surgen algunas preguntas: ¿Qué se esconde detrás de esta superioridad de los índices frente a la gestión activa de fondos? ¿Se trata de una torpeza generalizada por parte de los gestores, o es consecuencia de la idiosincrasia de una industria con incentivos perversos?

Y la, para mí, cuestión fundamental, motivo de este artículo y de la charla que di en Value School (vídeo a partir del minuto 12:34): ¿Y si el éxito de los índices nos está diciendo algo mucho más importante y profundo sobre la naturaleza de los mercados, y por lo tanto son una pista de cómo debemos o no debemos afrontar las inversiones?

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Pedir gazpacho y quejarse porque no es zumo de tomate

El gazpacho y nuestra cartera de inversión tienen muchas cosas en común. Para empezar, el éxito de ambos depende casi en su totalidad —asumiendo que en ambos usamos ingredientes de calidad— de la proporción de sus ingredientes. Es decir, de su modelo de asignación de activos (asset allocation).

Además, comparten la dificultad de ser fieles a la planificación prevista cuando somos expuestos a diario a «otros sabores e ingredientes», a cual más exótico y seductor. Esto es, a las rentabilidades que otros activos o gestores están consiguiendo en el año en curso.

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Un día en las carreras

Imagina que dos amigos te invitan a pasar un día en las carreras. No tienes ni idea de caballos, pero te apetece pasar una mañana divertida. Una mañana que no va a terminar como esperabas…

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Fútbol e inversión

Los resultados del Mundial de Fútbol sorprenden a propios y extraños.

Equipos con tradición y grandes jugadores caen a manos de selecciones en teoría muy inferiores. ¿Cómo es posible que ocurra algo así?

La razón, como veremos, tiene mucho que ver con las estrategias de inversión.

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De zorros, erizos y unicornios

En la Isla de las Estrategias Rentables —ese remoto y paradisíaco lugar en medio del infinito y estéril océano de estrategias no rentables—, dos especies han evolucionado adaptándose a los hostiles mercados financieros: zorros y erizos (en la terminología de Isaiah Berlin). Estos dos simpáticos habitantes representan dos filosofías diferentes, unas veces complementarias y otras opuestas, de comprender los mercados y actuar en ellos.

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¿A qué vienes aquí?

Antes de abrir cuenta en un broker, gestora o banca privada, propongo incluir la siguiente pregunta en el formulario de apertura al cliente:

—¿Qué busca Usted a la hora de invertir?

Seleccione una o varias opciones:

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Importa lo que importa

¿Qué determina el éxito al invertir?

¿Podemos separar o aislar la suerte lo suficiente como para poder invertir con unas mínimas garantías de éxito?

De los factores que determinan el éxito de una inversión, ¿cuáles podemos controlar y cuáles escapan a nuestro control?

Para alguien que nunca haya invertido y se acerque por primera vez a este mundo, si se le ocurre consultar la prensa especializada o zambullirse en las redes sociales, parece que todo depende de si somos o no capaces de predecir el desenlace de los temas de moda y por consiguiente saber qué harán los mercados en el futuro.
Sin embargo, lo que está ocurriendo ahora en los mercados y en el mundo, lo que ocurrirá mañana y el mes que viene, poco o nada influyen en el resultado de una inversión bien planificada a largo plazo. Los factores que van a determinar el éxito de nuestra inversión están en otra parte. Y la buena noticia es que podemos controlarlos.

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¿Volatilidad = Riesgo?

«Aquella mañana nadie pudo imaginar que John Appleseed decidiera, en vez de ir su oficina, acudir al centro comercial con su AK-47 y asesinar sin motivo aparente una docena de sus vecinos. Más tarde, un amigo suyo comentó entre lágrimas al canal de noticias:
—No entendemos qué le ha podido pasar, parecía tan normal, tan poco volátil…»

Según el diccionario, alguien o algo es volátil cuando cambia o varía con facilidad y de manera poco previsible.

Hablando de un activo financiero, su volatilidad o desviación estándar es una estadística que nos describe —simplemente con un número— cuánto se mueve el precio a lo largo del tiempo. Es decir, cuanta más volatilidad muestre un activo, más rápidas y extremas son sus impredecibles fluctuaciones.

El adjetivo «descriptivo» aquí es clave, pues la volatilidad sólo nos da la información observable de las pasadas variaciones del precio. No nos dice nada sobre la naturaleza y riesgo del proceso subyacente que la produce.

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Mitos del pequeño (y no tan pequeño) inversor

En este podcast, Luis Alberto Iglesias y yo mantenemos en Value School una relajada charla sobre algunos de los mitos o falsas creencias que muchos inversores —de todos los tamaños— mantienen aún en su cabeza, perjudicando sus decisiones a la hora de invertir.

A continuación, la divertida lista (no exhaustiva, hay más…) con algunos de los mitos más curiosos y sorprendentes de la inversión con los que me he encontrado en la industria:

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Iatrogenia inversora

Cuando un médico, intentando mejorar el estado de un paciente, lo empeora con su intervención, decimos que comete iatrogenia.

Peter Lynch

Aparte de la medicina, pocas actividades humanas hay tan proclives a la iatrogenia como la inversión. Una actividad donde, por querer mejorar el resultado, tendemos a estropearlo por exceso de celo, haciendo muchas veces más daño a nuestras inversiones que si nos sentáramos sobre nuestras manos.

Por ejemplo, el fondo que gestionó Peter Lynch entre 1977 y 1990 ofreció una espectacular rentabilidad anualizada del 29.2%. Sin embargo, el promedio de sus inversores ganó un 7% y muchos de sus partícipes perdieron dinero (!).

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Espiando al Fondo Soberano de Noruega

Espiar qué hacen los grandes fondos de pensiones soberanos, endowments como los de Harvard y Yale, o las posiciones de inversores legendarios como Warren Buffet; son una de las maneras más divertidas y enriquecedoras de aprender a invertir bien. Cierto es que no podemos hacer todo lo que ellos hacen, su tamaño les otorga unos privilegios que no podemos disfrutar los pequeños inversores. Pero, como vamos a ver, también funciona al revés: su enorme tamaño les limita a la hora de adoptar con libertad estrategias que sí podemos disfrutar los pequeños.

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El Límite de Heisenberg en la Inversión

—Maestro, ¿cuál es el secreto para tener éxito en los mercados?

—Paciencia y consistencia, joven Padawan

—Sí, eso ya lo sé, siempre me lo repites… Pero supongamos que ya somos pacientes y consistentes, ¿cuál es el secreto para ser rentable en los mercados?

—Eso depende de la concepción del mundo que tengas.

—¿Cómo? ¿Qué tiene que ver la forma de entender el mundo con la rentabilidad?

—Todo, joven Padawan. Todo.

—No entiendo…

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Entrevista con Droblo

El pasado 11 de septiembre me entrevistó Droblo (@droblopuntoes). Para mí fue un honor, porque creo que es uno de los mejores analistas socio-económicos que podemos disfrutar en el Internet hispano y además prácticamente a diario. Con los años, se ha convertido en uno de los pensadores independientes más lúcidos, honestos y certeros del panorama español. Fue tan amable que me dejó total libertad para contestar las preguntas como quisiera, así que el resultado final es mucho más largo de lo que ambos esperábamos. Reproduzco a continuación y con permiso de Droblo dicha entrevista aparecida en Euribor.com.es.

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«Las dos armas más poderosas de todo inversor son: (i) Aceptar nuestra propia ignorancia, y (ii) ser conscientes de lo poco que podemos saber sobre el futuro.»

—Benjamin Graham

Te aviso del próximo post:

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